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海通荀玉根:关注美股波动风险对港股短线冲击

字号+ 作者:消费参考网 来源:未知 2019-05-16 00:02 我要评论( )

来源:股市荀策 核心结论: ①3月全球走势分化,美股、港股均窄幅震荡,恒生指数微涨0.5%。②港股18年2月以来调整源于盈利探底,目前估值处于历史低位,进入基本面验证阶段,关注中国经济数据及一季报业绩。③历史上看港股与美股相关性强,91年以来恒指与标

 来源:股市荀策

  核心结论:①3月全球走势分化,美股、港股均窄幅震荡,恒生指数微涨0.5%。②港股18年2月以来调整源于盈利探底,目前估值处于历史低位,进入基本面验证阶段,关注中国经济数据及一季报业绩。③历史上看港股与美股相关性强,91年以来恒指与标普500相关系数平均67%。3月下旬美债长短端收益率倒挂引发市场对美国经济担忧,4月美股将披露一季报,关注美股波动风险。

  港股和美股进入业绩验证期

  3月份全球股市走势分化,美股三大股指、恒生指数以及上证综指都进入窄幅震荡阶段,恒生指数微涨0.5%。3月下旬美债长短端收益率倒挂引发市场对经济的担忧,4月之后美股进入一季报密集披露期,未来需要关注美股波动风险。从历史来看港股与美股相关性强,如果美股大幅波动短期也将冲击港股。

  1.   港股和美股进入业绩验证期

  3月美股、港股进入窄幅震荡阶段。不同于2月份全球股市普遍上涨,3月全球股市开始分化,而A股中创业板指(3月涨幅10.3%)、深圳成指(3月涨幅5.7%)涨幅再次全球领先。美股、恒生指数、以及上证综指都进入窄幅震荡阶段,指数振幅均在5%-10%以内。具体来看3月份纳斯达克指数微涨1.8%(振幅6.9%)、标普500指数微涨1.1%(振幅4.9%)、道琼斯工业指数微跌0.8%(振幅3.7%),而恒生指数微涨0.5%(振幅4.5%)、上证综指涨1.8%(振幅6.8%)。从行业表现来看,3月港股中地产(8.1%)、消费品制造(5.1%)、资讯科技(3.9%)等涨幅领先,而原材料(-4.3%)、金融(-1.6%)、电讯业(-1.1%)等板块涨幅相对落后。3月南下资金额度为174.8亿,较2019年2月的-55亿大幅反弹,与2017-2018年南下资金月均值167亿基本持平。

  进入基本面验证阶段。4月份之后随着中国宏观基本面数据陆续公布以及部分企业一季报的披露,港股持续处于基本面验证阶段。截至3月末,大部分港股已披露年报,目前来看港股2018年整体盈利增速较2018年中报进一步下行。目前港股2364家上市公司中1740家披露了2018年年报,披露率73.7%,按这部分样本测算港股在2017/2018H1/2018年净利润增速为25%/15%/3.7%。如果剔除其中A股已上市的中资银行股以及对整体业绩扰动较大的美团点评,则目前港股(剔除中资行及美团)在2017/2018H1/2018年净利润增速为36.8%/20.4%/7%。恒生指数50只成分股中47家已经披露了年报,按这部分样本计算恒生指数在2017/2018H1/2018净利润增速为18.4%/18%/11.6%。中期看,18/2-18/10期间港股持续调整,调整的重要原因之一就是港股盈利回落,全部港股累计净利润增速从2017年28%回落至2018Q2的9%,目前港股净利润增速仍在回落过程中,我们预计这轮港股盈利的底部在2019年三季度左右。从估值角度来看,这轮恒生指数PE(TTM,下同)从16/2的7.9倍升至18/2最高的13.6倍,在港股近期最低点(2018/10/30的恒生指数24540点)PE最低回落到为10.4倍,已经达到历史估值核心区间下轨(10-18倍)。目前(截至2019/3/29)为11倍,处于1973/5年以来从低到高16%分位,仍处于历史底部区域,对比历史港股估值优势凸显。港股目前处于基本面验证阶段,未来进一步上涨仍需等待业绩验证。

  美债长短端收益率出现倒挂,关注美股波动风险。2019/03/22-03/28期间3M和10Y美债收益率出现倒挂现象,最高倒挂5个BP,引发市场对经济担忧。回顾历史,1980年以来3M和10Y美债收益率明显倒挂现象出现过5次,每一次美债长短端利率倒挂都伴随着经济增速和企业盈利的回落(详见表1)。2017年以来在特朗普税改影响下,美国实际GDP从2017年的2.2%回升至2018年2.9%,随着特朗普税改对经济刺激减弱,市场预计2019年美国经济增速将放缓,比如IMF预计2019年美国GDP增速为2.5%。自1980年以来标普500净利同比增速高点大多在20%多,而18Q3/18Q4标普500净利累计同比为24.9%/23.6%,已连续两个季度高达20%以上,预计美股盈利增速放缓。根据Factset预测,2019Q1标普500净利同比将降至-0.8%,若4月美股一季报大幅下滑,加之目前美股估值也处于历史高位,美股面临的调整压力较大。短期美股如牛转熊,也将对港股造成冲击。回顾2018年2月初、10月初美股短期跳空也导致港股下跌。2018/2/5-2/9当周美国非农数据引发加息担忧,美股连续大跌,标普500指数一周下跌5%,VIX指数飙涨116%,当周恒生指数累计下跌9.5%。2018年9月27日美联储宣布加息,叠加当时中美贸易摩擦不断、特朗普减税政策边际效果递减,10月标普500最大跌幅达到11%,VIX指数飙涨115%,同期恒生指数最大跌幅达11.5%。在年度策略报告《低估的安全岛——2019年度港股策略-201812》中我们分析过,历史上看港股与美股相关性强,1991年以来恒生指数与标普500相关系数平均67%。这主要由于港股资金面与海外尤其是美国货币政策相关度较高,香港的PEG汇率制度决定着香港利率随美国利率波动。另一方面,港股交易额中外地投资者占比达40%,并且在港股的外资投资者交易额占比中,美国、英国等地投资者合计占比约43%,因此美股大幅波动也将对港股造成冲击。

  2.   重点关注公司

  2.1  融信中国:销售黑马冲破千亿元大关,规模利润双升

  合约销售破千亿元。2018年公司持续深耕已经进驻的八大核心城市群——海峡西岸、长三角、长江中游、大湾区、京津冀、中原、西南和西北城市群,扎根一二线核心城市核心地段。围绕高端精品项目的定位,公司确立了“世纪系”、“公馆系”、“府系”、“澜系”和“中心系”五大产品系列。2018年,公司和联合营公司发挥品牌优势,全年合约销售达到1219亿元,同比增长73.35%,超过公司年初定下的1200亿元全年目标。

  降杠杆、提利润,财务优化。公司2018年营业收入约为344亿元,同比增长13%,净利润34.72亿元,同比增长31.19%,基本每股收益1.38元每股,同比增长13.11%。公司毛利率从2017年16.56%增加到23.47%,增加了6.91个百分点。归母净利率从2017年5.54%增加到了6.26%,增加0.72个百分点。公司利润增加的同时,净负债比率从2017年159%下降到了2018的105%。2018年公司整体利润率提升的同时,净负债比率减少,财务趋于优化。

  预收账款充裕,支撑未来收入增长。公司2018年年总资产达到2034亿元,同比增长19.53%,净资产127.5亿元,同比增长24.75%。截止2018年底,公司账面现金约为250亿元,同比增长21.83%。预收账款(2017年为已收客户的预售所得款项、2018年为合约负债)约为640亿元,同比增长55%。公司2018年底账面预收账款是2018年收入的1.86倍,是后续结转成为收入并支持收入增长的重要支撑。

  布局39个城市,土地储备充足。2018年集团和联合营公司新增土地项目24个,新增土地储备总建面约478万平,权益土地成本约为71.34亿元。截止2018年底,公司合计布局了39个城市,共有154 个项目,总土地储备2542万平方米,是公司2018年销售面积的4.5倍。

  投资建议:“优于大市”。公司持续深耕八大都市圈,高品质物业和深耕策略给公司带来销售增长和利润率提升双重利好。公司账面预收账款充裕,可结算收入增速可期。我们给与公司2019年7-8倍PE估值,对应市值为262-299亿港元,对应合理价值区间为16.25-18.57港元(13.90-15.88人民币元),对应2019年PEG为0.18-0.21,给予“优于大市”评级。(本文非特别注明,均以人民币计价,人民币:港元=1:1.17)

  风险提示:公司个别项目获取地价较高,项目结算时可能会致使毛利率下滑。

  (融信中国,03301.HK,涂力磊,S0850510120001,杨凡,S0850518070003)

2.2 龙湖集团:优质蓝筹持续有质量增长2.2 龙湖集团:优质蓝筹持续有质量增长

  合约销售突破两千亿元,主营收入同比高增长。公司2018年合约销售金额达2006.4亿元,同比增长28.5%。从合约销售区位分布上来看,西部、环渤海和长三角分别贡献了24%、34%和28%,合计贡献了86%的销售收入。公司2018年合计销售建筑面积1236.3万平方米,同比增长21.6%,销售单价约为16229元每平,同比增长5.7%。公司2018年营业收入达到1158亿元,同比增长60.7%。其中,物业开发业务收入约1087.2亿元,同比增长61.2%,物业投资收入约为40.9亿元,同比增长57.7%。

  毛利率维持稳定,高分红共享收益。公司2018年毛利率约为34.14%,较上年同期增长0.23个百分点,毛利率水平自2017年中报至今维持高位。公司2018年净利润209亿元,同比增长27%,归母净利润162亿元,同比增长29%,基本每股收益约为2.78元每股,同比增长28.11%,剔除评估增值影响后每股核心盈利为2.20元。公司2018年合计派息0.99元(中期派息0.3元,末期派息0.69元),同比增长30.6%,现金分红总额占净利润36.26%。

  财务稳健,融资成本保持低位。截止2018年底,公司综合借贷为1198.2亿元,净负债率为52.9%,账面现金为452.6亿元,同比增长69%。公司平均借贷成本为4.55%,平均贷款年限为5.88年,融资成本为行业较低水平。截止2018今年底,国际权威评级机构给与公司评级分别为:标准普尔BBB-、穆迪Baa3、惠誉BBB,评级展望为稳定。

  围绕一二线城市拓展土储,成本有效控制。2018年公司新增土地储备总建面约为2189万平方米,权益建面约为1372万平方米,权益占比63%。2018年公司新增土储的平均楼面均价约为5297元每平米,是2018年销售均价的33%。截止2018年年底,公司土地储备覆盖47个城市,总土地储备面积约为6636万平方米,权益建面约为4559万平,土储布局主要为一二线城市以及都市圈内潜力区域。

  投资建议:“优于大市”。公司保持有质量增长,财务稳健且分红比例高,是优质的蓝筹地产公司。我们认为蓝筹地产公司在行业销售承压时,因其出色的产品质量和稳健的财务结构,抗周期能力更强。我们预测公司2019年EPS约为3.37元每股,给与公司2019年7-9倍PE估值,对应市值约为1640-2109亿港元,对应合理价值区间为每股27.60-35.48港元(每股23.60-30.34元人民币),2019年PEG为0.29-0.37。

  风险提示:一二线城市政策边际放松小于预期,或销售竞争加剧。

  (龙湖集团,00960.HK,涂力磊,S0850510120001,杨凡,S0850518070003)

2.3 好孩子国际:婴童推车/汽车安全座椅龙头,19年基本面有望迎多方面好转2.3 好孩子国际:婴童推车/汽车安全座椅龙头,19年基本面有望迎多方面好转

  核心观点:1)公司是世界知名的婴童用品公司,多品类、多品牌、全球化布局;2)婴童消费市场将受到消费升级的驱动,中国安全座椅法规政策若推进会给行业带来显著驱动;3)2019年在管理、整合、TRU影响等方面均会有好转。

  知名婴童用品公司,多品类、多品牌、全球化布局。公司是世界知名的儿童用品公司,1)全面、宽广品牌覆盖:拥有goodbaby(好孩子)、cybex和evenflo等知名品牌;2)全面的婴童用品品类:推车+安全座椅等耐用品以及婴童服饰、婴幼儿护理等非耐用品以及零售网络等业务;3)全球化布局: gb好孩子是中国知名品牌、cybex诞生于欧洲、evenflo主要销售于北美地区。

  婴童消费品市场:消费升级、政策法规等带来驱动。中国手推车和汽车安全座椅市场保持了较快增长,2017年市场空间分别达到124和43亿元。我们认为国内市场主要驱动来自:1)消费升级,根据天猫2018年年度消费数据分析显示,四轮手推车和安全座椅在601-1500元价位的销售占比显著提升,替代部分600元以下市场;2)安全座椅政策:欧美等发达国家安全座椅政策及执行力度比较严格,使用率超90%;中国使用率仍比较低(北上深16%),我们认为若未来政策趋严,将对国内汽车安全座椅行业带来驱动。

  2019年基本面有望迎多方面好转:1)gb中国区管理,2018年11月初,姜蓉芬女士晋升为行政总裁,负责中国市场gb品牌产品,我们认为这将有望扭转gb耐用品业务疲态;2)并购整合更为顺畅:经过一年多整合,我们预计2019年gb中国区业务会更为顺畅;3)TRU影响有望在2019年缓和:TRU(玩具反斗城)2018年3月宣部关停在美业务,其清盘使公司在2018年上半年计提部分应收账款拨备,影响在美销售。2019年,我们认为通过新客户开拓及渠道建设,影响有望逐步缓解。中长期来看,2C品牌建设、cybex在中国区销售加速、国内安全座椅政策等有望带来驱动。

  盈利预测与投资建议。我们预计,公司2018-2020年归母净利润分别为2.27、3.08和3.86亿港元,分别同比增长26.3%、35.8%和25.5%;对应EPS分别为0.14、0.18和0.23港元。给予2019年17-19倍PE,对应合理价值区间3.06-3.42港元/股(按照1港元=0.86元人民币,对应合理价值区间2.63-2.94元/股),给予优于大市评级。

  风险提示:宏观经济下滑的风险;管理方面的整合不及预期;Cybex的中国市场开拓不及预期。

  (好孩子国际,01086.HK,周旭辉,S0850518090001,张向伟,S0850517070011)

2.4 中国财险:承保利润下滑40%,2019年有望改善2.4 中国财险:承保利润下滑40%,2019年有望改善

  投资要点:受车险费用率攀升、大灾影响下企财险及农险赔付率激增影响,承保利润同比-40%,综合成本率同比+1.3ppt至98.5%。手续费率再上升致所得税率大幅增长。受权益市场影响,总投资收益同比小幅下滑。2018净利润同比-22%,预计2019年承保盈利情况或有改善。当前股价对应2019E PB仅为1.1倍,维持“优于大市”评级。

  2018年报业绩:1)总保费3887亿元,同比+11%;市占33%,同比持平。2)受新车销量下滑影响,车险同比+4%;非车险同比大幅+28%、占比上升4.5ppt至33%。3)税前净利润234亿元,同比-14%;归母净利润155亿元,同比-22%,Q4单季同比+9%。4)总投资收益率由17年的5.3%降至18年的4.5%;综合投资收益率由4.9%降至3.7%;净投资收益率3.9%,同比持平。5)年化ROE11.3%,较去年同期-4.4ppt。

  利润下滑原因:1)市场竞争加剧、车险费用率攀升;台风等大灾影响下企财险、农险赔付率分别激增12ppt、6ppt。2018年承保利润同比-40%。2)手续费率再上升致所得税率大幅增长。当期保单获取成本/总保费同比提升2ppt至23%,仍远高于手续费税前列支标准,所得税率同比+7ppt至34%。3)总投资收益同比小幅下滑5.7%。受权益市场影响,已实现投资损失7.6亿,去年同期为收益15亿;减值损失6亿。

  综合成本率同比+1.3ppt至98.5%。赔付率同比-0.3ppt至62%,费用率同比提升1.6ppt至36.5%。1)车险综合成本率+1.9ppt至98.4%是公司综合成本率上行的主因。车险费用率+3.6ppt至41.2%,主要是由于18年下半年车险竞争加剧、手续费攀升;家自车业务占比上升0.7ppt至69.7%,带动赔付率-1.7ppt至57.2%。2)大灾影响+高赔付率物流保险增速较快,企财险、农险、货运险赔付率大增,综合成本率分别+6.5ppt、+3.2ppt、+2.6ppt。3)意健险、信用保证险、责任险综合成本率有所改善,分别-5.7ppt、-4.4ppt、-1.3ppt。

  龙头优势明显,19年承保盈利或有所改善。1)若产险行业手续费税前抵扣比例提高的相关政策落地,承保盈利情况有望改善。2)公司作为产险龙头,规模优势进一步摊薄管理成本,2018年管理费用率2.4%,同比-0,.4ppt。未来有望依托优质客户资源和风险定价能力有望继续扩大市场份额、提升承保盈利能力。3)我们预计19年在“报行合一”的进一步落实下,费用率有望下降。

  估值仍低,“优于大市”评级。预计公司2019年净利润210亿元,同比+36%,对应EPS0.95元,BVPS 7.04元。当前股价对应2019E PB1.1x,估值仍低。参考可比公司估值,我们给予1.3-1.5倍2019EPB,对应合理价值区间10.73-12.38港元,维持“优于大市”评级。

  风险提示:1)行业保费增速低于预期;2)商车费改使行业承保利润持续承压。

  (中国财险,02328.HK,孙婷,S0850515040002)

风险提示:警惕中国经济增速疲软导致港股业绩增速回落。风险提示:警惕中国经济增速疲软导致港股业绩增速回落。

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